Steven Davidoff Solomon

William J. Pulte, el fundador de la constructora Pulte Group y también su mayor accionista, está enfrascado en una desordenada batalla pública con la actual administración de la compañía. Sin embargo, los intereses del señor Pulte están divididos, desde que ha asegurado sus propias acciones en la empresa y tomado fuertes préstamos contra ellas, cualquiera puede preguntarse si él está actuando más en su propio interés que en el de su empresa.

La batalla por Pulte Homes estalló en marzo, cuando Pulte –un hombre de 83 años de edad– convocó a una reunión con el jefe ejecutivo de la compañía, Richard J. Dugas Jr. Otros asistentes fueron el nieto de Pulte y James J. Grosfeld, ex jefe ejecutivo de Pulte Group y un gerente nombrado miembro del directorio en diciembre pasado a instancias del mismo Pulte. En esta reunión del 21 de marzo, Pulte exigió que Dugas anunciara inmediatamente sus planes de retirarse o "habría guerra", según una carta a los accionistas.

El mismo Pulte se encargó de criticar el pobre desempeño del precio de las acciones de la compañía durante los últimos 13 años y su traslado a Atlanta desde Michigan, hecho ocurrido en el 2014, el cual –según él– innecesariamente había costado a la empresa decenas de millones de dólares.

El directorio de Pulte Group dijo que Grosfeld actuó a sus espaldas solo para apoyar el intento de Pulte de sustituir Dugas y calificó ese comportamiento como "inexcusable".

Ya hemos visto antes este tipo de peleas en el patio de la escuela a la hora del recreo. No es cosa nueva una pelea de uno de los fundadores de una empresa por recuperarla. Y cuando el directorio se planta para defender al jefe ejecutivo quien –por otro lado deja la empresa bajo circunstancias poco ideales–, esto nunca termina bien.

Solo que hay algo que no encaja en esta pelea.

Pulte posee el 8,9 por ciento de Pulte Group aun tiempo después de haberse separado de los roles gerenciales. Pero este gran interés personal no es lo que parece. A través de coberturas y toma de préstamos contra las acciones, Pulte prácticamente resignó el interés económico en ellos, al tiempo que conservó sus derechos de voto y el derecho a recibir dividendos.

En el 2014, después de haber dejado el directorio, Pulte prestó cerca de 249 millones de dólares de un banco no identificado, utilizando 18 millones de acciones como garantía (este número corresponde a aproximadamente el 5,2 por ciento de Pulte). Este tipo de préstamo no es infrecuente, aunque es cada vez menos bien visto por los ejecutivos y miembros del directorio, ya que reduce su participación económica efectiva en la empresa.

Y Pulte aseguró estas acciones utilizando derivados después de sacar el préstamo. Hizo dos acuerdos con el banco. Y, de acuerdo a los términos de los contratos, a aproximadamente menos de16 dólares por acción, Pulte pudo "colocar" 7.200.000 de acciones en el banco, lo que significa que puede forzar al banco a comprarlos y se asegura el precio de 16 dólares para sí mismo. Y si las acciones de Pulte caen al rango de 12 dólares, puede forzar al banco a comprar aproximadamente otras 10,8 millones de acciones. Esto significa efectivamente que Pulte no sufrirá ninguna pérdida si las acciones de Pulte Group descienden por debajo de estos precios. Él simplemente permitirá al banco ejecutar la hipoteca sobre sus acciones en lugar de pagar el préstamo ya que la acción vale menos.

Pulte también coronó su ventaja con una opción de compra. Por encima de 25 o 30 dólares la acción, el banco puede comprar las acciones de Pulte y, lógicamente, el bolsillo del señor Pulte se quedará con la diferencia.

El resultado neto es que Pulte limitó su exposición al alza y a la baja para Pulte Homes. No importa si la acción está por debajo del umbral de venta o superior al precio de opción de compra. Él gana o pierde dinero solo entre esos niveles.

El préstamo se extiende a lo largo del 2017, cuando las opciones de compra y venta expiran.

Probablemente, Pulte incursionó en este tipo de transacciones con intenciones de buscar ventajas impositivas. Puede obtener dinero por sus acciones ahora, mientras pospone la necesidad de pagar impuestos por ganancias de capital por haber vendido las acciones. Pero el resultado es que él también ha resignado a cierto interés económico en sus acciones.

Y conste que este no es el único préstamo de Pulte. Él usó otras cinco millones de acciones, algo así como 1,4% de Pulte Homes, como garantía para otro préstamo. Los términos exactos de esta transacción no fueron divulgadas, por lo que no queda claro si Pulte es personalmente responsable del préstamo o si las acciones son las únicas garantías.

Además, los arreglos se aplican aproximadamente al 75% de las acciones de Pulte. Esto lo deja a él con 7,7 millones de títulos que están libres –el 2,2% de Pulte Homes–, no un volumen significativo, pero a un nivel que lo deja a él como el noveno accionista mayoritario de Pulte Homes.

Sin embargo, Pulte puede todavía votar por todas sus acciones y reclamar su propiedad.

Es difícil de saber qué hacer con esto. Haciendo a un lado el hecho de que Pulte es uno de los mayores accionistas, sus incentivos económicos no están totalmente alineados con los de la compañía. Esta ventaja es limitada en ciertas circunstancias, como lo es su opuesto.

En una carta a los clientes, el Susquehanna Financial Group calificó la conducta de Pulte como desconcertante, pero especuló con que responde a una necesidad de presionar hacia arriba a los precios de las acciones antes de que las coberturas y los préstamos expiren en el 2017. Y debido a que Pulte puede usar las acciones de Pulte Homes para honrar los préstamos a su vencimiento, cuanto mayor sea el precio de las acciones para entonces, menor será la cantidad de acciones que Pulte deberá entregar para saldar el préstamo (ya que las acciones valen más).

La lucha de Pulte con su propio directorio puede tener algún mérito. Las acciones de Pulte Homes no tuvieron un buen desempeño recientemente, aun comparado con otras constructoras en una industria sumida en una importante desaceleración. Las acciones de Pulte Homes están 23% por debajo de su precio de negociación en mayo del 2013. El gerenciamiento confía en que mejorará el desempeño financiero de la compañía mediante reducción de costos y pagando más beneficios en la forma de dividendos a los accionistas. Desde el 2010, observó Susquehanna, Pulte Homes ha superado a cinco de nueve competidoras.

Al final, la conducta de Pulte muestra que él está actuando más como un fundador agraviado o perjudicado que como un típico accionista activista. La pregunta es si interesándose por la compañía como su fundador histórico es suficiente cuando are diferentes intereses económicos en juego. Sus coberturas implican que él tiene toda la motivación para empujar hacia arriba a los precios de las acciones de Pulte Home a corto plazo.

Pulte quiere proteger sus acciones, mientras que, al mismo tiempo, ejercer el voto complete con ellas. Si un accionista activista de fondos de cobertura logra este tipo de arreglos, no pasará el "test del olfateo". Y, ciertamente, Pulte no es siquiera un gran activista.

Su oposición a Dugas vino después de que venciera el plazo para nominar a los directores de Pulte Homes y así Pulte ya no podía cuestionar sus designaciones este año.

El resultado es que el directorio de Pulte Homes sacó al nominado de su elección, mientras que Pulte es forzado a pelear contra él.

Un representante de Pulte decline hacer comentarios al respecto.

Cuando el fundador de una compañía arremete contra su propia creación, todo es consumido en un torbellino. Y, en este caso, los intereses de Pulte puede estar un poco divorciados del de los accionistas.

Steven Davidoff Solomon es profesor de Derecho en la Universidad de California, Berkeley. Sus columnas de opinión pueden leerse en nytimes.com/dealbook. También puede seguirlo en Twitter, en la cuenta @stevendavidoff.