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March 27 2016, at 11:50 AM

© 2016 Economist Newspaper Ltd, Londres 26 de marzo, 2016. Todos los derechos reservados. Reimpreso con permiso.

De The Economist

En las semanas después del 17 de diciembre, cuando la Reserva Federal elevó su tasa de interés de referencia por primera vez en casi 10 años, funcionarios de la Fed confiados dijeron a los mercados que esperaran cuatro aumentos de tasa adicionales en el 2016.

Ha sido obvio por un tiempo que esta indicación fue ampliamente optimista. Los economistas han estado reduciendo las predicciones de crecimiento y los mercados se han estado retirando. En su reunión a mediados de marzo, la Fed reconoció una realidad: no solo deja las tasas sin cambio, sino también indicó en sus proyecciones que espera elevarlas solo en dos puntos este año.

Esta retractación no fue una sorpresa, pero oculta una admisión sorpresiva: que la política monetaria estadounidense está limitada, en parte, por las condiciones en los mercados financieros mundiales.

La Fed es un banco central colegiado impulsado por el consenso, pero durante los últimos seis meses se ha desarrollado cortésmente un debate interno. Un grupo, encabezado por el vicepresidente Stanley Fischer, coincide en una opinión bastante convencional de la tarea de la Fed. Fischer argumenta que el bajo desempleo conduce inexorablemente a una presión al alza sobre los salarios y los precios. A fines del 2015, la contratación se disparó, aun cuando el desempleo se mantuvo en solo 5 por ciento. Un aumento en la inflación parecía inevitable. Para mantener bajo control los precios y salarios al alza, estimaba el bando de Fischer, la Fed necesitaba actuar de manera preventiva, aunque gradualmente, para elevar las tasas de interés. Este campo triunfó en diciembre, cuando las proyecciones publicadas por la Fed sugirieron que la tasa de los fondos federales ascendería a entre 1.25 por ciento y 1.5 por ciento para fines del 2016.

La decisión de elevar las tasas en diciembre fue unánime, pero no hubo consenso sobre el ritmo adecuado de los aumentos subsecuentes. A un segundo grupo, encabezado por Lael Brainard, miembro del consejo de gobernadores de la Fed, le preocupaba que la naturaleza global de los mercados financieros, y el papel crítico del dólar dentro de ellos, requirieran que la Fed actuara lentamente.

En un discurso en febrero, Brainard estimó que los movimientos de los mercados globales, en forma de un dólar en ascenso y una brecha creciente entre las tasas a las cuales los gobiernos y las compañías privadas más arriesgadas pedían prestado, de hecho sumaba 0.75 puntos porcentuales de restricción adicional al aumento de 0.25 puntos porcentuales que la Fed decidió en diciembre. La planeada procesión de aumentos adicionales, si se amplificaba en forma similar, bien podría inclinar a Estados Unidos y a gran parte del mundo hacia la recesión. En la reunión de la Fed en marzo, el lado de Brainard parece haber tenido el mejor argumento.

Brainard estima que, en una era de profunda integración de los mercados financieros, no puede haber una "Gran Divergencia" entre la política en Estados Unidos y el resto del mundo. Durante las dos últimas décadas, un exceso de ahorros global ha deprimido las tasas de interés a largo plazo en todas partes. Los ahorros se han acumulado a medida que acumulaban reservas en divisas extranjeras los inquietos bancos centrales de los mercados emergentes y conforme crecía la porción de los ingresos que fluyen a los ricos propensos a los ahorros. Mientras tanto, la inversión se rezagaba, gracias a las reducidas expectativas de crecimiento en los países del mundo rico que están envejeciendo y, más recientemente, China. En un esfuerzo por movilizar a este capital inactivo y reanimar el crecimiento, los bancos centrales en todo el mundo han empujado a la baja el costo del endeudamiento.

En diciembre, la Fed calculó que las compañías y hogares estadounidenses tenían la suficiente confianza para seguir gastando aun cuando las tasas se elevaran por encima de cero. Sin embargo, el capital fluye libremente por el mundo, y cualquier país que ofrezca un rendimiento financiero seguro incluso un poco por encima de la norma atrae oleadas de dinero. De manera similar, un cambio en la perspectiva económica relativa, como lo sería una degradación en las perspectivas de crecimiento en China en relación con las de Estados Unidos, puede conducir a movimientos repentinos en los mercados financieros conforme un torrente de capital busque la seguridad.

A fines del 2015, la expectativa de un aumento de tasa en Estados Unidos envió un torrente de capital al país, elevando el valor del dólar y restringiendo las condiciones crediticias en otras partes del mundo. Un dólar costoso hace a las exportaciones menos competitivas y pone un lastre al crecimiento y la inflación en la economía estadounidense. El efecto sobre el ansia de riesgo de los inversionistas es más inmediato.

Entre la reunión de la Fed en diciembre y principios de febrero, las acciones estadounidenses descendieron en 10 por ciento, mientras que los precios de las acciones en Europa y Asia cayeron en mayor porcentaje. El diferencial entre los rendimientos de bonos corporativos y los de la deuda gubernamental segura se elevaron significativamente. No fue sino hasta mediados de febrero, cuando los formuladores de políticas en todo el mundo buscaron tranquilizar a los mercados con promesas para apoyar el crecimiento, cuando se disipó el pánico. Desde entonces, los precios de las acciones se han recuperado y el dólar ha perdido valor. Con su decisión el 16 de marzo, la Fed confirmó la sospecha de los inversionistas de que no continuaría en su camino de restricción planeado.

Las fuerzas que inhiben a la Fed se están volviendo, si acaso, más fuertes. Los bancos centrales en Europa y Japón están relajando la política monetaria en respuesta a las condiciones económicas mediocres, y China también está relajando su política. Mientras tanto, la recuperación de Estados Unidos continúa gracias a su aplazamiento monetario, y varias mediciones de la inflación están retrocediendo hacia la meta de 2 por ciento de la Fed con velocidad sorprendente. Si la Fed continúa inmóvil, la inflación pronto podría superar el 2 por ciento; pero, si intenta elevar las tasas de interés muy por encima del nivel mundial, podría estar invitando a la desestabilización de los flujos financieros y a un aumento en el dólar que sofocaría a la economía.

La balanza de los riesgos sugiere que la Fed toleraría la creciente inflación. Un ritmo de aumento más rápido en los salarios y los precios sería un acontecimiento saludable para la economía estadounidense. La inflación ha estado por debajo del 2 por ciento durante cuatro años, y exceder ese nivel reforzaría la afirmación de la Fed de que 2 por ciento es una meta simétrica para la inflación, en vez de un tope. Una tasa inflacionaria temporalmente más alta podría ser una molestia para algunos estadounidenses, pero sería preferible a implosionar las carteras y a un riesgo de recesión.

Aun cuando Brainard prevaleció en marzo, seguramente el debate continuará. La Fed se dispone a elevar las tasas de nuevo en algún momento, conforme aumente la inflación. Otro torrente de capital móvil le seguiría, quizá empantanando los intentos de la Fed de seguir su propio camino.

El mundo debería prepararse para más tormentas financieras.