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WASHINGTON

Quienes vaticinan lo peor para el mercado de deuda exageran.

El mercado de deuda solía ser la principal prueba para quienes predecían un crecimiento económico escaso a largo plazo. En el verano del 2016, el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años se ubicó durante un breve período por debajo del 1,5%; también bajaron las expectativas de crecimiento e inflación. Ahora nos encontramos en una situación distinta. Este mismo año, el rendimiento de los bonos a 10 años se elevó brevemente por encima del 2,9%. Incluso después de algunos giros recientes en los precios de las acciones, se mantiene alrededor del 2,8%, muy por encima del nivel que tenía a principios del 2018. La recuperación de esta tasa de interés refleja en parte una mayor confianza en el crecimiento global. Era inevitable que un nuevo grupo de pesimistas comenzaran a externar otro tipo de inquietud: quizá el rendimiento de los bonos sigue al alza por motivos menos positivos.

Estos pesimistas identifican tres amenazas. La primera es la política monetaria. La Reserva Federal ha aumentado 1,5% las tasas de interés a corto plazo desde diciembre del 2015. En su junta de marzo, los encargados de fijar tasas ajustaron un poco al alza los pronósticos sobre el nivel que alcanzarán finalmente. En octubre pasado, la Reserva Federal comenzó a reducir la cartera de activos de 4,5 billones de dólares que había acumulado desde el principio de la crisis financiera, constituida en su mayor parte por deuda pública. Se supone que la expansión cuantitativa funcionó porque se abatieron las tasas de interés a largo plazo, así que suspenderla podría impulsar esas tasas de nuevo al alza.

Los estadounidenses encargados de las políticas no son los únicos que han reducido la flexibilidad. El Reino Unido aumentó las tasas de interés en noviembre, y muchos inversionistas esperan que el Banco Central Europeo concluya su programa de expansión cuantitativa este año. Cada vez hay mayor consenso entre los economistas en cuanto a que la "prima por plazo" (la retribución que exigen los inversionistas a cambio de dejar su dinero cautivo) se determina de manera global. Las expectativas de menor flexibilidad para obtener dinero en el extranjero podrían impulsar las tasas de Estados Unidos al alza también.

La segunda amenaza es la política fiscal. Los recortes fiscales del presidente Donald Trump, cuyo costo esperado es de alrededor de un billón de dólares en una década, han hecho más profundo el hueco de las finanzas públicas de Estados Unidos. Un acuerdo sobre presupuesto aplicado en marzo aumenta el gasto anual por lo menos en 143.000 millones de dólares (0,7% del PIB). Los costos de pensiones y servicios de salud van en aumento. El 9 de abril, las dependencias oficiales encargadas de supervisar el presupuesto proyectaron déficits superiores al 4% del PIB cada año durante la siguiente década. Los intermediarios del mercado primario (que vinculan al gobierno con los inversionistas del mercado de deuda pública) esperan la emisión neta de cerca de un billón de dólares en deuda nueva en los doce meses que concluyen en septiembre del 2018.

La tercera amenaza proviene del extranjero. China y Estados Unidos han intercambiado varias amenazas o acciones concretas que involucran la imposición de aranceles a las exportaciones del otro. Si estalla una guerra comercial, para ejercer represalias, China podría optar por reducir su tenencia de bonos del Tesoro, que en la actualidad asciende a alrededor de 1,2 billones de dólares.

Quienes temen una baja en los bonos tienen muchas razones para preocuparse. Sin embargo, las tres amenazas están un poco sobredimensionadas. Comencemos por la amenaza de China. Si se deshiciera de sus activos denominados en dólares, haría bajar el valor del dólar, lo que a su vez impulsaría las exportaciones estadounidenses. Sería una medida extraña en una guerra comercial. Se ha especulado que China podría hacer lo contrario e impulsar sus propias exportaciones mediante una devaluación del yuan, pero también esta situación es poco probable. Una gran devaluación dañaría la posición de China como autoridad en todo el mundo, y podría disparar de nuevo una fuga de capital. El gobierno chino ha hecho todo lo posible desde hace dos años para evitar que esto suceda.

En cuanto a la Reserva Federal, comunicó los planes que tenía para su balance general con suficiente anticipación, por lo que debe haber considerado la mayor parte de los efectos derivados de revertir la expansión cuantitativa. Además, el consenso libre entre los economistas es que la compra de activos desplazó a la baja el rendimiento de los bonos a 10 años solo alrededor de un punto porcentual. No todos creen que el efecto sea tan grande al revertir el proceso.

En cuanto al relajamiento fiscal, un nuevo financiamiento neto de casi un billón de dólares es relativamente reducido si se compara con la cantidad bruta de deuda que Estados Unidos pasa de un ejercicio a otro con regularidad (en el ejercicio concluido hasta febrero, el Tesoro emitió valores equivalentes a más de nueve billones de dólares). El hecho de que las tasas de interés sigan bajas a pesar de haber tanto financiamiento para el sector público indica que todavía existe demanda para los activos seguros. Hay que agradecer a los cambios estructurales que experimenta la economía mundial, como el aumento en la esperanza de vida, pues en consecuencia hay más ahorro para el retiro.

Estados Unidos enfrenta un gran reto para cuadrar cuentas a largo plazo. Si no logra hacerlo, llegará el momento en que tengan que remontar las tasas de interés. No obstante, los países por lo regular cuentan con cierta holgura fiscal para maniobrar siempre y cuando crezcan, en términos nominales, a una tasa mayor que aquella que causa su deuda. Estados Unidos permanece dentro de su zona de confort. Las tasas quizá aumenten un poco más, pero eso le daría a la Reserva Federal espacio para flexibilizar su política cuando se presente la siguiente recesión. Los pesimistas que creyeron que las tasas nunca subirían estaban equivocados. Lo más probable es que quienes ahora vaticinan el derrumbe del mercado de deuda también lo estén.